俏江南困局：屢次上市碰壁張?zhí)m痛失控股權(quán)回頭來看，俏江南的困局是中國傳統(tǒng)餐飲行業(yè)與資本市場(chǎng)博弈的一個(gè)樣本，其中涉及的家族化經(jīng)營、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)、現(xiàn)金流、財(cái)務(wù)透明等多個(gè)問題均值得探討。

本報(bào)記者趙卓發(fā)自北京“在3-5年內(nèi)開300-500家俏江南餐廳”、“未來兩年時(shí)間內(nèi)，俏江南將在全球19個(gè)城市建立65家分店，讓全世界認(rèn)識(shí)并了解中國的餐飲文化”、“我們希望能夠進(jìn)入世界五百強(qiáng)”、“做餐飲界的LV”……俏江南董事長(zhǎng)張?zhí)m這些“我不是高調(diào)，我是自信”的豪言壯語尚在耳畔，中國高端餐飲品牌俏江南卻已經(jīng)悄然易主，歐洲最大私募股權(quán)基金公司CVCCapitalPartners（后文簡(jiǎn)稱CVC）宣布，該公司在俏江南持股比例已達(dá)82.7%，這也意味著張?zhí)m家族持有俏江南的股份尚不足五分之一。

為沖破高端餐飲業(yè)的困局，俏江南在經(jīng)營策略上也做出改變，今年5月，重慶俏江南開始賣盒飯，每份套餐價(jià)格分別為26元和38元，此前北京、濟(jì)南的俏江南也推出了盒飯業(yè)務(wù)。

“俏江南的單店面積太大，因此不好轉(zhuǎn)型，這也算是賣血求生了，”北京合力智創(chuàng)營銷機(jī)構(gòu)總經(jīng)理馮啟告訴時(shí)代周報(bào)記者。

更嚴(yán)重的是，有媒體推算張?zhí)m家族此次買股套現(xiàn)20億元，但有業(yè)內(nèi)人士對(duì)此資金數(shù)量保有質(zhì)疑。

據(jù)風(fēng)投界資深人士張嘉（化名）告訴時(shí)代周報(bào)記者，張?zhí)m此次套現(xiàn)只夠支付鼎暉的回購成本。

號(hào)稱中餐女王的張?zhí)m、京城四少之一的汪小菲、臺(tái)灣明星大S、高端餐飲、頂級(jí)會(huì)所，融合了眾多吸引眼球的元素，俏江南是如何走到賣股求生，盒飯救市的地步？張?zhí)m家族又是如何一步步失去俏江南的控股權(quán)的？誰的俏江南引入投資者、簽下對(duì)賭協(xié)議，對(duì)賭失敗，痛失股權(quán)……太子奶等企業(yè)的悲劇如今在俏江南身上重演。

流傳了幾個(gè)月之后，俏江南股權(quán)出讓的消息終于落定。

今年4月底，歐洲最大私募股權(quán)基金公司CVCCapitalPartners（下稱“CVC” ）宣布，已獲得相關(guān)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，完成對(duì)俏江南控股權(quán)的收購。

而且該公司在俏江南持股比例已達(dá)82.7%，這高于此前媒體報(bào)道的69%。

去年10月，俏江南被曝出“3億美元出讓69%的股權(quán)”，隨即引發(fā)熱議，但張?zhí)m還斬釘截鐵地說：“那條新聞完全不屬實(shí)。

”但3個(gè)月后，國家商務(wù)部的一份《2013年第四季度無條件批準(zhǔn)經(jīng)營者集中案件列表》泄露“天機(jī)”。

一家名為“甜蜜生活美食集團(tuán)控股有限公司”的企業(yè)通過其下屬特殊目的公司收購俏江南股權(quán)的案子已經(jīng)于去年11月在商務(wù)部結(jié)案。

公開資料顯示，這家收購方隸屬CVC。

在商務(wù)部公告面前，俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m被迫改口，稱商務(wù)部雖有批復(fù)，但雙方并無具體意向，并未簽訂協(xié)議。

中投顧問酒店餐飲行業(yè)研究員蕭宇嘉對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示：在中央一系列反腐措施之下，公務(wù)群體對(duì)高端餐飲的需求嚴(yán)重萎縮，國內(nèi)高端餐飲遭遇銷售困境，俏江南也不例外。

行業(yè)環(huán)境趨壞之際，俏江南或?qū)⒚媾R業(yè)績(jī)下滑、現(xiàn)金流緊張等困境，而此時(shí)俏江南也正需要資金及時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)型。

俏江南作為非上市公司，融資手段有限，因此出售股權(quán)換取發(fā)展資金成為一種迫不得已的選擇。

有媒體推算，去年CVC計(jì)劃以約3億美元收購俏江南69%的股權(quán)，因此俏江南的整體估值約為27億元人民幣，此次張?zhí)m家族出售大部分股份，應(yīng)該套現(xiàn)在20億元左右。

張嘉表示“不可能這么多”。

跟鼎暉的對(duì)賭失敗，被認(rèn)為是俏江南被賣的主因。

2008年俏江南引入鼎暉創(chuàng)投，鼎暉注資約2億元人民幣，占有前者10.526%的股份，但對(duì)賭協(xié)議中要求，俏江南最晚在2012年底之前必須上市，若非鼎暉方面的原因造成俏江南無法在2012年底前上市，鼎暉有權(quán)以回購方式退出俏江南。

“一般對(duì)賭協(xié)議中的回購調(diào)控，約定在10%-12%之間，按照六年計(jì)算，加上本金，俏江南也只需要支付鼎暉3.2-3.5億元，如果俏江南估值有27億元，那張?zhí)m只需要賣掉一小部分股份就可以了，完全不需要失去控股權(quán)”，張嘉表示。

IBMG國際商業(yè)管理集團(tuán)副總裁徐耿超曾表示：俏江南的收購價(jià)格被嚴(yán)重低估，這是俏江南在上市無望的情況下被迫出售，鼎暉的投資回報(bào)率不到一倍。

這也印證了張嘉的看法。

張嘉告訴記者，今年資本市場(chǎng)對(duì)高端餐飲的估值比去年低了一倍不止，“俏江南是輕資產(chǎn)運(yùn)作，我估計(jì)俏江南一年的凈利潤(rùn)也就5000多萬，按十倍市盈率計(jì)算，應(yīng)該估值只有5-6億元左右，而對(duì)賭失敗，需要支付的資金是由大股東而不是企業(yè)負(fù)責(zé)，這樣張?zhí)m家族才不得不賣掉大部分股份，以支付這筆資金。

”和俏江南定位、規(guī)模差不多的上市餐飲企業(yè)小南國，2013年?duì)I收13.86億元，而凈利潤(rùn)只有67.1萬元，同比下滑99.4%。

但這樣的業(yè)績(jī)?cè)谏鲜械牟惋嬈髽I(yè)中還算好的，湘鄂情等高端餐飲企業(yè)直接以虧損告終。

俏江南首次上市時(shí)，張?zhí)m家族持有俏江南不到80%的股份，因此，張嘉認(rèn)為，張?zhí)m家族此次賣股多最多套現(xiàn)4-5億元，支付了鼎暉的資金和一些債務(wù)后，應(yīng)該所剩無幾。

這也是張?zhí)m家族始終不愿承認(rèn)賣股一事的原因。

就在俏江南引入鼎暉這一年，世界知名私募基金公司CVC 北京辦事處成立，當(dāng)年4月份，CVC旗下的第三只亞洲基金成功募資41億美元，公司高層人士表示，中國將是該基金投資的重要目標(biāo)。

CVC成立于1981年，脫胎于美國花旗集團(tuán)，業(yè)務(wù)遍布?xì)W洲、亞洲和美國。

CVC目前管理約460億美元的資金。

其中在亞洲地區(qū)投資超過30項(xiàng)，企業(yè)價(jià)值逾190億美元。

在餐飲領(lǐng)域，除了俏江南，CVC去年曾以4億歐元收購了全球最大的湯品制造商金湯寶的歐洲簡(jiǎn)餐業(yè)務(wù)，此后又收購了快餐企業(yè)大娘水餃。

CVC拿下俏江南，對(duì)俏江南而言吉兇難料，“CVC內(nèi)有著紅籌教父梁伯韜之類的資本高手，或許能完成俏江南的上市夢(mèng)，但是CVC對(duì)企業(yè)的投資一般只有幾年，如果轉(zhuǎn)型不成功，俏江南可能面臨再次易主或拆分的可能，大股東的變更，將給俏江南的發(fā)展帶來很大不確定性”，張嘉表示。

上市之痛“我個(gè)人認(rèn)為高端餐飲本身不適合走上市融資、廣開門店的路子”， 西貝餐飲管理有限公司董事長(zhǎng)賈國龍當(dāng)年對(duì)時(shí)代周報(bào)記者的話一語成讖。

2008年9月金融危機(jī)爆發(fā)后，俏江南的經(jīng)營受到很大影響。

張?zhí)m為了緩解現(xiàn)金壓力，計(jì)劃抄底一些物業(yè)，并決定引入外部投資者，由于和王功權(quán)相談甚歡，張?zhí)m最終選擇了鼎暉創(chuàng)投，鼎暉向俏江南注入約2億元人民幣，占有前者10.526%的股份，而彼時(shí)俏江南注冊(cè)資金僅為1400萬元。

豐厚的資金讓俏江南開始加速開店發(fā)展，但這并非免費(fèi)的午餐。

該增資協(xié)議簽署后，媒體曾廣泛報(bào)道該合同存在“對(duì)賭協(xié)議”：俏江南最晚在2012年底之前必須上市。

于是，上市成為俏江南的首要目的。

2011年3月，俏江南向中國證監(jiān)會(huì)遞交了A股上市申請(qǐng)，但在2012年1月份證監(jiān)會(huì)披露的終止審查企業(yè)名單中，俏江南赫然在列。

在A股上市的嘗試失敗后，在明知港股估值更低的情況下，俏江南還是不得已開始轉(zhuǎn)戰(zhàn)H股，但俏江南又碰到了新壁壘—“10號(hào)文”。

在10號(hào)文頒布前，中國國籍人士在中國所經(jīng)營的企業(yè)，將股權(quán)從境內(nèi)轉(zhuǎn)入自己成立的境外公司，比較容易通過審批。

10號(hào)文頒布后，中國公民境內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到自己的境外公司去持有，需要去外管局審批與登記。

為了順利上市，張?zhí)m不惜更改國籍至加勒比島國，2012年年中，俏江南通過了香港聯(lián)交所聆訊，獲準(zhǔn)于香港上市，但時(shí)至今日，俏江南依然未能掛牌交易。

張?zhí)m對(duì)此的解釋是，港股市場(chǎng)上小盤股并不被人關(guān)注，俏江南的團(tuán)隊(duì)去見投資者時(shí)發(fā)現(xiàn)，對(duì)方對(duì)中餐標(biāo)準(zhǔn)化有疑義，不愿意給出高估值，因此俏江南不急于掛牌。

不過，外界推測(cè)，當(dāng)時(shí)俏江南已經(jīng)身陷財(cái)務(wù)泥潭難以自拔。

當(dāng)年5月，汪小菲對(duì)外界承認(rèn)，造價(jià)高達(dá)3億元的俏江南集團(tuán)旗下高端會(huì)所—LAN CLUB已被出售。

相關(guān)資料顯示，在鼎暉入股俏江南的2008年，俏江南僅有40余家門店，而截至2012年底，俏江南共有71家直營店和4家加盟店，2013年又新開了10余家門店，但這樣的速度顯然無法滿足張?zhí)m每年開店百家的預(yù)期。

2013年，全國餐飲業(yè)陷入寒冬，行業(yè)23年來首次由兩位數(shù)增長(zhǎng)降為個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。

低迷一致延續(xù)到2014年，俏江南上市更加遙遙無期，這也為失去俏江南控股權(quán)埋下禍根。

目前內(nèi)地餐飲業(yè)在A股資本市場(chǎng)上市成功的只有全聚德、西安飲食、湘鄂情三家，且自2009年湘鄂情在中小板上市之后，此后再無餐飲企業(yè)成功登陸A股資本市場(chǎng)。

在蕭宇嘉看來，俏江南作為餐飲企業(yè)，因此也擁有著餐飲企業(yè)普遍的上市困難：如現(xiàn)金收付量大，收入確認(rèn)和成本衡量難以監(jiān)管，如食品安全問題。

尤其是近兩年國內(nèi)消費(fèi)者對(duì)食品安全格外關(guān)注，而中式餐飲由于菜品豐富等標(biāo)準(zhǔn)化建設(shè)更難實(shí)現(xiàn)，因此存有較大風(fēng)險(xiǎn)。

最后俏江南又因行業(yè)環(huán)境惡化而失去了在香港上市的機(jī)會(huì)。

伴隨著去家族化失敗（在鼎暉建議下，張?zhí)m曾將股份分給管理層們），張?zhí)m曾公開表示：引進(jìn)鼎暉是俏江南最大的失誤，毫無意義，鼎暉什么也沒給俏江南帶來，卻用很少的錢稀釋了“那么大的股份”。

不過，鼎暉也倍感冤屈，鼎暉注資俏江南時(shí)估價(jià)已達(dá)2009年15倍P/E市盈率，最后鼎暉投資回報(bào)率還不到一倍。

上海餐飲行業(yè)協(xié)會(huì)副秘書長(zhǎng)金培華曾指出：俏江南的商業(yè)模式重營銷而輕菜品，除了環(huán)境因素以外，消費(fèi)者對(duì)其菜品的認(rèn)同程度其實(shí)并不高。

與此同時(shí)，俏江南在標(biāo)準(zhǔn)化方面也投入不足，沒有建設(shè)完整的中央廚房模式，無法保證菜品的標(biāo)準(zhǔn)化管理。

時(shí)代周報(bào)記者曾在俏江南東方廣場(chǎng)店門口隨機(jī)采訪，沒有選擇俏江南的顧客大部分認(rèn)為其價(jià)格昂貴，還有不少消費(fèi)者認(rèn)為味道尚可，但沒特色，性價(jià)比不高，而進(jìn)去就餐的，大部分是團(tuán)購的顧客。

高端餐飲轉(zhuǎn)型多家團(tuán)購網(wǎng)站得團(tuán)購信息顯示，俏江南原價(jià)726元的自選雙人套餐，目前只要198元就可團(tuán)購，49家店通用，只有原價(jià)的2.8折，而另一種原價(jià)1075元的四人套餐也只售298元。

而俏江南的代金券，100元代金券只售75元，20城68店通用。

由于團(tuán)購量大，大部分餐飲企業(yè)都要求消費(fèi)者提前24小時(shí)預(yù)約，但當(dāng)時(shí)代周報(bào)記者撥打俏江南門店電話時(shí)，對(duì)方表示可隨時(shí)過來就餐，“肯定有座位”。

除了團(tuán)購，俏江南還推出盒飯業(yè)務(wù)，俏江南公關(guān)負(fù)責(zé)人表示，推出盒飯是新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

中國烹飪協(xié)會(huì)發(fā)布的2013年度中國餐飲市場(chǎng)分析報(bào)告顯示，2013年全國高端餐飲嚴(yán)重受挫，限額以上餐飲企業(yè)收入近年來首次負(fù)增長(zhǎng)。

不過，俏江南這樣走大眾化路線能否成功，蕭宇嘉認(rèn)為，大眾餐飲也存在一定風(fēng)險(xiǎn)，大眾餐飲利潤(rùn)水平偏低，與高端餐飲此前定位、門店、人才資源相差太大，不利于充分利用已有資源，而大眾餐飲領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)也相當(dāng)激烈。

“明年高端餐飲的情況會(huì)更糟，房子的租金、人工費(fèi)用等都在持續(xù)上升，就連上菜的服務(wù)員工資都要5000元，還要上足保險(xiǎn)，利潤(rùn)率已經(jīng)降到歷史低點(diǎn)，張?zhí)m現(xiàn)在套現(xiàn)未必不是一個(gè)好的選擇”，馮啟對(duì)記者表示。

而易主之后的俏江南，能否轉(zhuǎn)型成功，在高端餐飲持續(xù)不景氣的情況下，在創(chuàng)始人失去控股權(quán)，卻還握有管理權(quán)的微妙局面下，在繼續(xù)擴(kuò)張和資本逐利的兩難中，越發(fā)不明朗。

浮世繪：LAN CLUB 之殤趙卓8月5日下午，時(shí)代周報(bào)記者再次來到位于建國門外LG雙子座大廈的LAN CLUB，還是一樣的裝修和品位，世界名畫掛滿屋頂，來此消費(fèi)的顧客卻更少了，偌大的幾個(gè)廳中，只有稀稀落落十來個(gè)人在喝茶、就餐，甚至還沒有服務(wù)人員多，晚上的情況也大致如此。

40元一杯的果汁，居然不是鮮榨的，而是直接將超市售賣的果汁飲料倒進(jìn)杯中銷售，而且，還不是那種類似匯源的高濃度果汁，而是含有少量果汁的低濃度果汁飲料。

這也許就是為什么裝修得美輪美奐的高級(jí)會(huì)所，始終門前冷落車馬稀。

這家會(huì)所，以蘭命名，連碟子、餐巾都是定制的，上門印有LAN的標(biāo)志。

在上世紀(jì)浩浩蕩蕩的出國潮中，一個(gè)叫張?zhí)m的女子滿懷憧憬地去海外淘金，她做著男人都難以承受的體力勞動(dòng)，同時(shí)打了六份工，用了兩年的時(shí)間，帶回來兩萬美元，用這筆錢開了她的第一家餐館：阿蘭酒家。

2000年，已經(jīng)擁有了一家海鮮大酒樓的張?zhí)m賣掉所有產(chǎn)業(yè)，用所得的6000萬現(xiàn)金，創(chuàng)建了俏江南，憑借精準(zhǔn)的定位和營銷，俏江南很快風(fēng)生水起，2005年,世界著名企業(yè)菲亞特集團(tuán)提議以10億美元入股俏江南，但被張?zhí)m傲嬌地拒絕了，這也使得她錯(cuò)過了高端餐飲連鎖發(fā)展的黃金時(shí)機(jī)。

彼時(shí)，俏江南的現(xiàn)金流還相當(dāng)好，張?zhí)m一心擴(kuò)大經(jīng)營，先走了加盟擴(kuò)張之路，為后來的食品質(zhì)量安全埋下隱患，另一方面，俏江南完全輕資產(chǎn)運(yùn)作，基本所有的經(jīng)營場(chǎng)所都是租賃的，沒有產(chǎn)權(quán)。

之后的2006年10月，汪小菲和張?zhí)m又在北京的黃金地段創(chuàng)立了一家頂級(jí)時(shí)尚會(huì)所：LAN CLUB。

LAN CLUB營業(yè)面積近6000平米，內(nèi)部共擁有35個(gè)VIP包間，以及酒廊、雪茄吧、生蠔吧、宴會(huì)廳、法式大餐廳等，可同時(shí)容納1200位賓客。

這次張?zhí)m可謂一擲千金：在裝修時(shí),花了1200萬元請(qǐng)來了設(shè)計(jì)巴黎Bacca-rat水晶宮的法國設(shè)計(jì)師菲利浦?斯塔克（Philippe Starck）；“一只水晶杯上萬、一把椅子18萬，一盞水晶吊燈40多萬”的說法挑戰(zhàn)著人們對(duì)高檔餐廳的想象；連衛(wèi)生間的水龍頭都是純銀打造的天鵝造型。

最終，這家滿屋頂鑲嵌著世界名畫的高級(jí)會(huì)所，總投資超過3億元人民幣，年租金也高達(dá)2400萬元。

據(jù)說，前香港特首董建華就非常喜歡LAN CLUB，而汪小菲最愛看到的，就是每一個(gè)進(jìn)入LAN CLUB的顧客，眼睛睜大，嘴張成O形的那一刻。

在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，有一個(gè)著名的摩天大樓定律，說的是摩天大樓建成之時(shí)就是危機(jī)開始之日，這個(gè)定律在俏江南身上同樣應(yīng)驗(yàn)。

可以想象，這3億元的巨款是如何抽干了一家餐飲企業(yè)現(xiàn)金流的，以往俏江南開店，成本在1000萬-3000萬元，取中間值計(jì)算，3億元意味著俏江南一年少開15家（后來俏江南將開店成本控制在500萬元）。

2007年，俏江南曾對(duì)外宣稱其銷售金額超過10億元，按照餐飲行業(yè)10%的平均利潤(rùn)率計(jì)算，那俏江南一年的凈利潤(rùn)不過1億元，換言之，LAN CLUB花費(fèi)了俏江南三年的凈利潤(rùn)，并影響其擴(kuò)張速度。

但這些，都被金碧輝煌的LAN CLUB所帶來的榮耀掩蓋了，2008年，俏江南又在上海開了一家LAN CLUB，這是一個(gè)四層的獨(dú)立建筑，其中掛著當(dāng)代著名畫家劉小東長(zhǎng)10米、寬3米的巨幅油畫《三峽新移民》，這是在2006年的保利秋季拍賣會(huì)上，張?zhí)m用2200萬元拍下的。

這一年，張?zhí)m成為奧運(yùn)火炬手，俏江南已被選為奧運(yùn)定點(diǎn)餐飲提供商之一，旗下的LAN CLUB成為了奧運(yùn)會(huì)指定接待場(chǎng)所。

在彼時(shí)張?zhí)m的規(guī)劃中，俏江南將在3-5年內(nèi)開300-500家餐廳，每年開出新店100家左右，“下一個(gè)十年，當(dāng)你去巴黎、紐約，你在任何商務(wù)的角落，都會(huì)看到俏江南;下一個(gè)十年末，我們希望能夠進(jìn)入世界五百強(qiáng)”。

而一手打造了LAN CLUB的汪小菲，則有更遠(yuǎn)大的理想：在紐約新世貿(mào)中心擁有兩層代表世界最高端品質(zhì)的LAN CLUB、俏江南自己的酒店、香水、服裝……俏江南要做的，是一個(gè)來自中國的奢侈品牌，就像是法國的奢侈品協(xié)會(huì)，擁有涵蓋這個(gè)領(lǐng)域各式各樣的產(chǎn)品。

但是，這家傾注了張?zhí)m母子全部心血的會(huì)所，經(jīng)營情況卻不甚理想。

時(shí)代周報(bào)記者曾去過兩次LAN CLUB，每次消費(fèi)者都寥寥無幾，由于生意冷清，服務(wù)人員也有些懶散，甚至不會(huì)主動(dòng)給茶水續(xù)杯。

在香港上市前夕，汪小菲將始終不盈利的LAN CLUB賣掉，接盤方據(jù)說為汪小菲一位從事地產(chǎn)行業(yè)的朋友，目前汪小菲還在幫助打理。

汪小菲自己的說法是：為了專注，“在中國做企業(yè)一定要專注，專注一個(gè)品牌把市場(chǎng)做穩(wěn)后再做第二個(gè)品牌”。

但處于黃金地帶的LAN CLUB定位模糊、經(jīng)營不善卻是不爭(zhēng)的事實(shí)。

奇怪的是，彼時(shí)微博認(rèn)證為俏江南蘭會(huì)所的副總裁楊凱的用戶在微博上表示，“俏江南出售LAN CLUB是不實(shí)際的信息”，而包括俏江南市場(chǎng)公關(guān)部經(jīng)理趙煒在內(nèi)的多位俏江南員工表示，對(duì)于俏江南出售LAN CLUB并不知情。

蘭會(huì)所北京和上海兩家門店的工作人員也表示，并不知道所工作的“LAN CLUB”已經(jīng)換了老板。

大股東可以隨心所欲，而管理層則往往毫不知情，這或許是典型的家族式管理的一個(gè)縮影。